天风证券 于夕朦
一、达标排放是工业企业运营重要变量
工业环保2.0时代来临，达标排放是工业企业运营重要变量。2017年是工业环保1.0时代，着力整治“散乱污”，取缔+关停是主要方式。回头看、停工令、一刀切，代表2018年环保工作想要传达的精神：关停式整改不可取。2018年秋冬季环保考核日期临近，多地空气质量严重不达标，地方政府压力较大。自2018年11月起，雾霾席卷了京津冀和汾渭平原的大部分地区。截止2018年2月，京津冀、汾渭平原大部分城市空气质量同比变化并不乐观，很多城市空气质量不但没有改善，还出现了大幅恶化的情况，3月底即是2018秋冬季大气攻坚战计划考核日期，各地方政府对于空气治理的压力较大。如果2018秋冬季环保考核不达标，2019年相关环保政策可能进一步收紧。我国的排放标准已高于国际标准。对于地方政府来说，要完成以大气治理改善为目标的考核，严抓工业企业达标排放才是长久之计。
二、工业企业环保形成资本开支
工业企业盈利复苏，在环保方面形成资本开支是必然选择。在供给侧改革持续推进、环保督查、取暖季限产等一系列因素推动下，大量无效钢铁产能退出。产能严重过剩矛盾有效缓解，行业景气持续回升。2018年，中国粗钢产量破9亿吨创下历史新高，且创近三年最快增速。2018年全年，钢材综合价格指数全年均值为115.91，同比提高7.88%，维持高位运行。钢铁行业净利润超4700亿元，实现历史最好水平。上市公司层面，盈利继续向好。水泥全年水泥价格中枢维持高位，2018行业实现利润1546亿元，增长1.1倍。自2016年以来，上市公司净利润进入了快速增长期，2018年维持了这一高增长态势，行业景气度向好。供给侧改革成功后钢铁企业盈利复苏，然而却无法扩大再生产，在环保方面形成资本开支是必然选择。钢铁行业资本开支从2017Q3的321亿元，上升到2018Q3的416亿元，同比增长30%。
两大工业环保需求：工业废气治理+工业水处理。其中非电行业是工业废气治理的未来主战场，在工业排放中，非电污染源占比不断提升，是目前大气污染治理的重点。2018年7月国务院正式发布《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，打响了继“大气十条”之后大气治理战役的第二枪。整个非电领域的大气治理需求市场规模为1023亿元，有望加速释放。钢铁行业先行，2018年5月出台的《钢铁企业超低排放改造工作方案(征求意见稿)》指出具备条件的钢铁企业要实施超低排放改造，力争2020年底前完成钢铁产能改造4.8亿吨、2022年底前完成5.8亿吨、2025年底前完成改造9亿吨左右。工业废水中往往含有工业生产过程中产生的污染物，包括无机盐、有机物、重金属和放射性物质等，危害较大。因此对于工业废水进行有效治理，确保其达标排放和重复利用非常重要。工业废水处理外包第三方运营的趋势将在未来得到加强，行业年均市场空间超800亿。
三、坚定看好工业环保主线
在这个时点，我们坚定看好工业环保主线。过去的环保行业是典型的投资驱动型行业，偏公用事业属性，项目收益率较低，没有技术壁垒，进入门槛低，依赖政府财政进行投资。公司通过PPP模式，形成“订单-再融资-业绩”的发展链条，享受了资产负债表风险外部化后带来的估值提升。然而融资环境收紧打破这一链条，公司加杠杆能力弱，意愿低。工业环保赋予“环保”更优的商业模式，工业环保摆脱了由政府投资主导，对政府财政形成极大依赖的商业模式，凭技术、经验、资质等充分竞争，由工业企业付费，为其提供环保设备、承包环保治理工程，或是作为第三方运营污染治理项目，从而带来订单和盈利的提升。工业环保相关上市公司有望迎来新一轮的发展机遇期。
工业废气治理方向推荐：龙净环保、清新环境;建议关注：先河环保。
工业废水处理方向推荐：上海洗霸、国祯环保、博世科。
风险提示。政策落地不及预期、工业企业景气度降低、工业环保投入不及预期。
四、个股分析
龙净环保(600388)
大气治理龙头
公司是国内领军大气环保装备制造企业，拥有四十余年大气污染治理经验，自上市以来无并购重组事件，内生动力强劲。公司是火电领域大气治理的龙头，在中电联统计的数据中，公司位列2017年全国累计投运的烟气脱硫工程机组容量存量第三名和2017年签订合同的火电厂烟气脱硝机组容量的榜首。公司在手订单十分充沛，截至2018年9月，公司在手订单总计188亿元，其中电力行业102亿元，非电行业86亿元，比2017年翻了近一倍;其中新增订单的结构发生变化，非电行业新增订单加速增长占据主流。公司在获取项目时，有选择性地偏向实力雄厚的大客户，项目规模普遍较大，2018年7月中标京唐钢铁高达4.77亿元的炼铁部烧结脱硫脱硝改造工程总承包合同。
清新环境(002573)
工业烟气治理龙头
公司是集技术研发、项目投资、工程设计、施工建设以及运营服务为一体的综合性服务运营商。2014年公司成功研发SPC-3D单塔一体化脱硫除尘深度净化技术，为火电行业超低排放提供有力技术支持。在2015-2017年中电联环保业绩排名中，清新环境的脱硫超低排放机组容量在市场排名中连续三年位居第一。年报显示，上市以来营业收入从2011年的4.48亿增加到了2017年的40.94亿，对应归属母公司净利润从1.03亿增加到了6.52亿，年复合增速达到了36.01%。
国祯环保(300388)
进军工业污水处理
收购的全资子公司麦王环境为美国工业污水处理专家，深耕国内市场多年。2015年8月公司发布公告拟以自有资金人民币3.69亿元收购麦王环境技术股份有限公司72.31%的股权，于2015年11月起纳入合并报表。麦王环境的主营业务为工业污水处理，主要在煤化工、石油化工、钢铁等领域开展业务，公司经过多年的发展，已拥有多项核心技术，在工业污水治理领域积累了丰富的工程经验，通过此次股权收购，公司可快速切入工业废水领域，为公司污水治理领域发展打开新的局面。麦王环境进军海外，工程项目再下一城。2019年2月19日，子公司麦王环境中标美国TEDA TPCO ICP-1 Remaining & CTP工程合作项目。合同总金额1623万美金，对公司的品牌形象和盈利能力都具有较大的提升。
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