作者：周岳

来源：岳读债市

基本结论

环保转债概览。当前市场上共有6只环保转债，分别是国祯转债、博世转债、迪龙转债、伟明转债、高能转债和联泰转债。截至目前，6只环保转债存量余额为34.46亿元，约占转债市场总余额的1.56%。环保企业的发行人多为民企，债券评级多为AA级，涉及污水处理、环境监测、垃圾发电、垃圾发电等领域。另外还有12家环保企业待发行可转债，合计发行规模达115.51亿元。

环保转债发行人的下修动力更足。环保行业一个典型的现金流特征是经营性现金流流入不多，但投资活动现金流流出较多。两个因素叠加导致环保企业的现金流缺口较为严重，由于现金流差，环保企业是最不愿意还本付息或者接受回售的一类发行人，因此环保转债发行人的下修意愿较强，从这一点来看其价格弹性会更强。目前市场上存量的6只环保转债中，已有2只转债进行了转股价格下修。分别是迪龙转债和国祯转债。

环保转债个券分析汇总。本文对目前市场存量的6只环保转债进行了简要分析，通过分析，可以看到转债对应正股的基本面均有所好转，营业收入和净利润均有较大幅度的增长，叠加近期一些环保政策的出台以及即将减税的利好，环保板块值得关注。

本周转债市场回顾：本周股市继续回暖。截止本周五收盘，上证综指上涨6.77%，创业板指上涨7.66%。分行业板块来看，涨幅最大的行业是银行、钢铁和建筑材料；本周中证转债指数较上周上涨2.93%。从个券表现来看，绝大多数转债均上涨，其中东财转债、三力转债和吴银转债涨幅最大；本周转债市场成交金额为505.61亿元，较前一周提高了62.97%；本周共有9家公司发布可转债及可交债最新进度情况，其中2家公司发布可转债及可交债董事会预案，3家公司可转债及可交债方案获股东大会通过，1家公司可转债方案获发审委通过，3家公司可转债方案获证监会核准。

风险提示：1）经济基本面变化、股市波动带来的风险。2）正股业绩不及预期，股权质押风险等。

一、 环保转债怎么看？

近年来，环境保护日益受到关注，从三大攻坚战之一的“污染防治的攻坚战”，到中央经济工作会议的“要协同推动经济发展和环境保护，加强污染防治和生态建设。[1]”在今年中共中央国务院印发的《粤港澳大湾区发展规划纲要》[2]和生态环境部、全国工商联签署《关于共同推进民营企业绿色发展，打好污染防治攻坚战合作协议》[3]，也均将生态文明和环境保护提到了十分重要的高度。本文对环保转债的基本情况进行梳理，以供投资者参考。

1. 环保转债概览

当前市场上共有6只环保转债，分别是国祯转债（正股国祯环保，主营污水处理）、博世转债（正股博世科，主营污水处理）、迪龙转债（正股雪迪龙，主营环境监测）、伟明转债（正股伟明环保，主营垃圾发电）、高能转债（正股高能环境，主营垃圾发电）、联泰转债（正股联泰环保，主营污水处理）。截至目前，6只环保转债存量余额为34.46亿元，约占转债市场总余额的1.56%。

发行可转债的环保企业多为民企，债券评级多为AA级，涉及污水处理、环境监测、垃圾发电、垃圾发电等领域。

环保转债怎么看？

另仍有12家环保企业待发行可转债，合计发行规模达115.51亿元。其中9家公司股东大会通过，1家公司获发审委通过，2家公司获证监会核准。待发行规模稍大的有上海环境和龙净环保，待发规模分别为21.70亿元和18亿元。

环保转债怎么看？

年初以来，A股出现阶段性反弹，受正股带动，转债市场涨势喜人。年初至今中证转债指数累计涨幅达14.72%。环保转债同样有所上涨，年初以来国债转债累计涨幅达15.57%、迪龙转债累计涨幅达8.16%、博世转债累计涨幅达9.27%、伟明转债累计涨幅达8.03%、高能转债累计涨幅达12.84%、联泰转债2019年2月18日上市，上市首日价格达106.87元，目前累计上涨3.50%。

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2. 环保转债发行人的下修动力更足

环保行业有部分类似国防军工，收益为民所享，甚至可以跨越国界，因而付款人很难界定，具有很强的正外部性，是典型的政策驱动型产业，除了一般有环保需求的企业外，政府部门也是其重要的下游客户。

环保行业一个典型的现金流特征是经营性现金流流入不多，但投资活动现金流流出较多。这是由于环保项目运作模式多采取PPP模式，在订单的获取上更依赖于当地政府的环保开支。PPP模式虽然增加了企业的项目规模，但此模式对资金占用较大，回款周期较长。另外环保企业多涉及生产设备改造升级、治理设施和设备的建设与安装等，前期投资规模较大，故投资现金流持续为负。两个因素叠加导致环保企业的现金流缺口较为严重，融资至关重要。

由于现金流差，环保企业是最不愿意还本付息或者接受回售的一类发行人，因此环保转债发行人的下修意愿不会弱，从这一点来讲其价格弹性会更强。目前市场上存量的6只环保转债中，已有2只转债进行了转股价格下修。一个是迪龙转债一个是国祯转债。

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3. 环保转债个券分析汇总

3.1国祯转债

国祯环保是市政污水处理领域较早提供“一站式六维服务”的专业公司，在市政污水领域市场影响力逐步提升的同时，公司积极拓展其他治理领域，逐渐形成了水环境治理综合服务、工业废水治理、小城镇环境治理三大业务领域。

截至2018H1公司营业收入为15.97亿元，其中水环境治理综合服务收入10.02亿元，占比62.74%；小城镇环境治理综合服务收入4.7亿元，占比29.53%；工业废水处理综合服务收入1.25亿元，占比7.83%。截至2018Q3公司净利润为2.44亿元，同比增长121.82%。截至2018Q3，公司净利润为2.44亿元，同比增长121.82%。

国祯转债于2017年12月25日上市。发行规模为5.97亿元，发行规模较小，债项评级为AA，评级中等，各条款看点有限。目前国祯转债价格为121.69，转股溢价率为2.69%，平价底价溢价率36.74%，股性较强，应重点关注正股走势。

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3.2博世转债

博世科为国家高新技术企业，是一家拥有持续创新能力、自主核心技术、国际化战略、成熟全产业链的综合环境服务提供商。公司从事的核心业务包括以水污染治理（含工业污水处理、市政污水处理及水体修复、流域治理）、二氧化氯制备及清洁化生产、供水工程、土壤修复（含污染场地修复、矿山修复、区域/流域性的综合治理）、固体废弃物处理等为主的综合环境治理业务；以设计、咨询、环境评价、环境检测、环保管家等为主的环保专业技术服务；以及环保运营业务等。

截至2018H1，公司营业收入为11.48亿元，同比增长107.59%。其中环境综合治理收入为9.26亿元，占比80.66%；其余业务收入为2.22亿元，占比19.34%。截至2018Q3，公司净利润为2.07亿元，同比增长122.58%。

博世转债于2018年8月14日上市。发行规模为4.30亿元，发行规模较小，债项评级为AA-，评级一般，各条款看点有限。目前博世转债价格为99.00，转股溢价率为24.26%，平价底价溢价率1.37%，属于平衡型转债。

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3.3迪龙转债

雪迪龙是专业从事环境监测、工业过程分析、智慧环保及相关服务的国家级高新技术企业。公司业务主要围绕与大气、水、土壤等监测业务相关的“产品+系统应用+服务”展开，着力拓展环境监测、环境信息化、环境大数据、环境治理四大领域业务。

截至2018H1，公司营业收入为4.79亿元，同比增加23.77%。其中系统产品收入2.85亿元，占比59.38%；系统改造及运营维护服务收入0.86亿元，占比17.92%；气体分析仪及备件收入0.76亿元，占比15.83%；环境治理工程收入0.33亿元，占比6.88%。截至2018Q3，公司净利润为1.41亿元，同比增长22.61%。

迪龙转债于2018年01月29日上市。发行规模为5.20亿元，发行规模较小，债项评级为AA，评级中等，下修条款较易触发。目前迪龙转债价格为100.94，转股溢价率为14.02%，平价底价溢价率1.18%，属于平衡型转债，可适当关注正股基本面及YTM。

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3.4伟明转债

伟明环保是以固体废弃物处理为主业，公司荣获“中国环境保护产业骨干企业”、“中国主板上市公司价值百强”、“中国上市公司诚信企业百佳”等称号，目前业务主要集中在固废处理项目的技术开发、设备制造销售、项目投资、项目建设、运行管理等领域。是国内领先的生活垃圾焚烧处理企业。

截至2017年末，公司营业收入为10.29亿元。其中项目运营收入为8.58亿元，占比83.38%；设备销售及技术服务收入1.38亿元，占比13.41%；餐厨垃圾处理收入0.2亿元，占比1.94%;渗滤液处理收入0.05亿元，占比0.49%。截至2018Q3，公司净利润为5.76亿元，同比增长52.38%。

伟明转债于2018年12月26日上市。发行规模为6.70亿元，发行规模较小，债项评级为AA，评级中等，下修条款相对容易触发。目前伟明转债价格为108.88，转股溢价率为6.44%，平价底价溢价率19.14%，考虑到其YTM较低，可归为偏股型转债。重点关注正股走势。

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3.5高能转债

高能环境是国内较早专业从事环境污染防治技术研究和应用的高新技术企业之一，业务领域涵盖环境修复、城市环境和工业环境三大板块，将土壤修复、危险废弃物处理处置、填埋场生态修复作为核心发展领域，生活垃圾处理处置、工业废水处理、污泥处置、建筑垃圾处理等作为重点领域协同发展，通过工程承包、投资运营和技术服务等方式为政府和企业用户提供环境治理系统解决方案。

截至2018H1，公司营业收入为13.78亿元，同比增长59.68%。其中工程承包收入9.58亿元，占比59.52%；运营服务收入4.2亿元，占比30.48%。截至2018Q3，公司净利润为2.93亿元，同比增长80.86%。2018年以来，公司项目拓展速度明显加速，2018年上半年公司三大业务板块环境修复、城市环境和工业环境的新增订单增速分别是112%、116%和133%，总金额达到了22.92亿元。

高能转债于2018年8月27日上市。发行规模为8.40亿元，发行规模较小，债项评级为AA，评级中等，下修稍显严苛。目前高能转债价格为107.76，转股溢价率为6.90%，平价底价溢价率15.70%，考虑到其平价底价溢价率较高以及YTM较低，将其归为偏股转债。重点关注正股价格走势。

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3.6联泰转债

联泰环保专业从事城镇污水处理设施的投资、建设和运营管理业务，目前在广东、湖南等地方政府所授权的特许经营区域内负责城镇污水处理业务。通过几年的发展，公司拥有一支具备丰富经验的城镇污水处理项目投资、建设、运营管理团队，专注于国内城镇污水处理市场化项目的运作。

截至2018H1，公司营业收入[1]为1.13亿元，同比增长24.18%。截至2018Q3，公司净利润为0.57亿元，同比增长26.67%。

联泰转债于2019年2月18日上市。发行规模为3.90亿元，发行规模较小，债项评级为AA，评级中等，各条款中规中矩。目前联泰转债价格为109.22，转股溢价率为-1.35%，平价底价溢价率12.10%，考虑到其转股溢价率为负，即市场价值低于其内在价值，重点关注正股走势。

环保转债怎么看？

4. 小结

通过对6只存量环保转债的梳理，可以看到其对应正股的基本面均有所好转，营业收入和净利润均有较大幅度的增长，叠加近期一些环保政策的出台以及即将减税的利好，环保板块值得关注。

已上市转债中建议关注高能转债；待发行转债中建议关注瀚蓝环境、长青集团。

二、上周行情回顾

1. 权益市场

本周股市继续回暖。截止本周五收盘，上证综指上涨6.77%，报收2,994.01点；创业板指上涨7.66%，报收1,567.87点。

分行业板块来看，本周行业全部上涨。其中涨幅最大的行业是银行、钢铁和建筑材料，涨幅分别为9.07%、9.06%和8.31%。

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2.债券市场

本周债券指数有所下降。周一国债期货尾盘跳水，10年期债主力合约T1906收跌0.34%，5年期债主力合约TF1906跌0.28%；周二国债期货全日宽幅震荡，午后跌幅扩大，10年期主力合约盘中一度跌0.55%，收盘下跌0.31%，5年期主力合约跌0.23%。现券国债收益率普遍上行；周三国债期货结束三连跌，10年期主力合约收涨0.25%，5年期债主力合约涨0.14%。资金面改善，股市涨势趋弱，债市走强；周四10年期主力合约收跌0.21%，5年期主力合约跌0.09%，2年期主力合约收平，国债现券交投清淡；周五国债期货整体维持窄幅震荡，股债跷跷板效应明显，午后跌幅一度扩大逾0.2%，10年期主力合约收跌0.22%，本周累计跌0.8%，连续三周下跌。

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3.转债市场

本周中证转债指数较上周上涨2.93%，报收320.76点。从个券表现来看，绝大多数转债均上涨，其中东财转债、三力转债和吴银转债涨幅最大，涨幅分别为30.65%、15.68%和11.97%。太阳转债、泰晶转债和鼎信转债跌幅最大，跌幅分别为4.03%、4.73%和5.28%。

本周转债市场成交金额为505.61亿元，较前一周提高了62.97%。

环保转债怎么看？

4. 一级市场发行进展情况

本周共有9家公司发布可转债及可交债最新进度情况，其中2家公司发布可转债及可交债董事会预案，3家公司可转债及可交债方案获股东大会通过，1家公司可转债方案获发审委通过，3家公司可转债方案获证监会核准。

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分别取涨幅和跌幅前十的个券

三、风险提示

1）经济基本面变化、股市波动带来的风险。

2）正股业绩不及预期，股权质押风险等。